위메이드, 위믹스가 나아가는 길 (1회 AMA 후기)

위메이드는 지난주 3월 15일 제 1회 Wemix AMA(Ask Me Anything) 간담회를 진행하여 투자자들과 소통하는 시간을 가졌습니다. 먼저 꾸준히 Wemade와 Wemix 투자자들과 소통하려고 하는 점은 높이 사고 싶습니다. 경영자가 Wemade 주주와 Wemix 코인 홀더들에게 진정성으로 비전을 공유하고 주주가치와 Wemix 가치를 올리기 위해 노력하는 모습이 인상깊었습니다. 우리나라 기업들은 사실 이러한 부분은 잘 신경쓰지 않는 부분이 많이 있기 때문에 더욱 대비되는 것 같습니다. 오늘은 Wemix 1회 AMA 후기와 더불어 그동안 못하였던 위메이드 기업 분석을 해보는 시간을 갖도록 해보겠습니다.

위메이드가 나아가는 길 - No.1 블록체인 게이밍 플랫폼

위메이드를 비판하는 자들은 위메이드가 본업인 게임에나 신경쓰지 게임에서 안되니 자꾸 엄한 블록체인 산업에 기웃거리냐고 합니다. 일단 본업인 게임에서 잘 안된 것은 사실입니다. 미르4가 국내에서 어느정도 성공하였으나 리니지를 갖고 있는 엔씨소프트와 기타 대형 게임사인 넥슨과 카카오게임즈와 비교하면 사실 위메이드는 게임 산업에서 두각을 보여주지 못하였습니다. 사실 위메이드는 미르의 전설2가 중국에서 흥행하였고 이를 바탕으로 한 미르라는 IP를 갖고 있는 것 이외에는 별다른 장점이 없는 회사였습니다. 다른 대형 게임사와 지속적으로 경쟁하기에도 자본도 없고 인력도 부족한게 사실이었습니다. 그러나 경영자는 회사를 위해 일을 해야 하죠. 위메이드의 장현국 대표는 위기 속에서 기회를 찾기 위해 노력 했을 것입니다. 그러다가 기회를 찾은 곳은 다름 아닌 블록체인 시장입니다.

 

2017-2018년 투자자들에게 열광을 했던 시장은 바로 가상자산 시장입니다. 비트코인 가격이 천정부지로 올랐습니다. 위메이드는 이러한 가상자산 열풍을 보면서 새로운 기회를 찾았습니다. 사실 시장 경쟁에서 뒤쳐졌기 때문에 더욱더 성공을 위해 몸부림쳤을 것입니다. 위메이드는 이 때부터 블록체인에 대한 공부와 게임과 블록체인을 이어보자라는 도전을 하게 됩니다. 상장사가 도전하기엔 꽤나 위험한 도전이 될 수 있습니다. 가상자산이라는 것에 대한 법과 규제가 완성되어 있지 않아 혹시 잘못하게 된다면 크게 역풍이 올 수 있기 때문입니다. 대형게임사가 할 수 없었던 이유입니다.

 

현재 게임 산업에 플랫폼이라고 이야기하자면 PC에서는 스팀, 모바일에선 애플의 앱스토어와 구글의 플레이스토어를 얘기할 수 있습니다. 게임사가 게임을 만들면 이 플랫폼을 통해 유통됩니다. 그 과정에서 플랫폼들은 게임사에서 나오는 매출을 공유받게 됩니다. 콘솔 시장까지 생각한다면 마이크로소프트의 Xbox와 소니의 Playstation 까지 생각할 수 있겠습니다. 이러한 플랫폼들은 유저가 게임사에 결제하는 금액의 일부를 수수료로 받는 것입니다. 즉 유저와 게임사 간 거래를 이러한 플랫폼이 만들어준 것입니다. 위메이드가 꿈꾸는 플랫폼은 유저와 게임사 간 거래가 아니라 유저 간 거래를 만들어주는 플랫폼입니다. 지금도 국내 아이템매니아 등의 중개 사이트가 있긴 합니다만, 기본적으로 게임의 재화를 현금 거래하기에는 여러가지 제약이 많습니다. 기본적으로 현재 비블록체인 게임들은 게임의 재화를 유저의 소유로 인정하고 있지 않습니다. 게임 내에서 발생하는 모든 권리는 게임사에게 귀속되기 때문입니다. 그래서 현금거래가 대부분 게임사의 규약 위반입니다. 그러나 게임의 재화가 블록체인화 되어 개인에게 귀속될 수 있다면 어떨까요? 웹3.0 이라고 합니다. 개인이 만들어낸 데이터가 더이상 플랫폼에 귀속되지 않고 개인에게 소유권이 생기는 것입니다. 위메이드는 이러한 블록체인 게임을 직접 제작하기도 하면서도, 기타 게임회사의 게임 역시 블록체인화를 도와주기도 합니다. 그리고 그러한 게임들을 즐기는 유저들은 게임 내 얻은 재화를 유저간 거래를 하게 되고 위믹스는 거래 수수료를 얻을 수 있는 것입니다.

 

위메이드의 장현국 대표는 이러한 목표를 갖고 회사를 경영해나가고 있습니다. 전세계 1등 블록체인 게이밍 플랫폼을 만드는 것입니다. 물론 이 목표가 현실화가 될지 안될지는 또 다른 문제겠죠. 그래서 지속적으로 위메이드와 위믹스 팀이 잘 해나가고 있는지 확인은 필요합니다.

위믹스 규제리스크

일단 위믹스의 규제리스크부터 짚고 넘어가야 할 것 같습니다. 사실 위메이드가 잠재적으로 갖고 있는 리스크는 굉장히 크다고 생각합니다. 혹여나 위메이드가 벌이고 있는 사업이 법적으로 문제가 된다면 회사의 존재자체가 위협될 수 있다고 생각합니다. 일단 위믹스는 우리나라에서 발행된 코인이 아닙니다. 우리나라에서 코인을 합법적으로 발행할 수가 없습니다. 그래서 위메이드는 싱가포르에 자회사를 만들어 코인을 발행하고 사실상 거기서 유동화 된 돈을 사용하고 있습니다. 겉보기에는 문제될 것 같지 않습니다만, 사실상 최근 규제를 보노라 하면 예측 가능하지가 않습니다. 지금까지 관련 법령이 없어서 문제되지 않을 것 같아 했다고 하더라도, 여론에 따라 지난 활동까지 추징하는 모습을 심심치 않게 볼 수 있습니다. 따라서 예측가능한 부분이 아닙니다. 물론 위메이드 법무팀에서도 잘 준비하고 있을 것으로 추측은 됩니다만 이러한 부분은 투자자들이 꼭 생각하고 있어야 할 것 같습니다.

 

그리고 증권형 토큰 관련해서도 이야기가 많습니다. 금융위원회에서 발표한 가이드라인에 따르면 증권형 토큰은 거래되고 있는 가상자산 거래소에서 상장폐지되고 한국거래소에 상장되어야 한다고 이야기하였습니다. 사실 개인적으로 위믹스가 증권성을 띄고 있다고 생각하지 않습니다만 일부에서 지속적으로 위믹스는 증권형 토큰이다라고 주장하고 있습니다. 사실 이부분에 대한 명확한 가이드라인이 없기 때문에 무엇이 옳다라고 이야기합니다만 기본적으로 증권형 토큰은 아래와 같은 특성을 갖고 있습니다.

 

- 일정기간 이후 투자금을 상환받을 수 있음

- 사업 운영에 따른 손익을 배분받을 수 있음

- 실물자산, 금융상품 등에 투자를 통해 조각 투자 대상의 가치 상승으로 투자 수익을 분배받을 수 있음

- 기초자산의 가격변동에 따라 달라지는 회수금액을 지급받을 수 있음

- 다른 증권에 대한 계약상 권리나 지분 관계가 있음

- 투자자의 수익에 사업자의 전문성이나 사업활동이 중요한 영향을 미침

 

위와 같은 증권형 토큰의 특성을 봤을 때 여러분은 위믹스가 증권형 토큰이라고 생각합니까? 위믹스는 백서에도 나와있다시피 게임 생태계에서 사용되는 유틸리티 토큰입니다. 저는 개인적으로 증권성은 없다고 생각되는데, 다르게 주장하시는 분들도 있으니 이 역시 잠재적 리스크로 거론하도록 하겠습니다. 물론 위믹스가 유틸리티성이 떨어진다는 비판과 많은 위믹스 홀더들은 위믹스의 유틸리티를 바라보고 구매하지 않고 있는데 위믹스 재단에서 이부분은 신경쓰고 유틸리티성에 대한 많은 고민이 필요할 것으로 보입니다.

위믹스 유동화는 지속된다

이 부분은 위믹스 투자자들이 반드시 알고 가야할 내용입니다. 작년 초 위믹스가 유동화 논란을 겪으며 위믹스 투자자들의 원성을 얻은 적이 있습니다. 위믹스의 현 총 발행량은 약 9억 6천만개 정도입니다. 초기 발행량 10억개에 더불어 지속적으로 발행되고 있는 위믹스에 소각된 양을 뺀 값입니다. 이 중 위메이드와 위믹스 재단측이 갖고 있는 양은 약 7억 2천만개로 약 75% 입니다. 즉 현재 거래되고 있는 위믹스는 총 발행량의 25% 밖에 되지 않는다는 것입니다.

 

위메이드는 기존에 위믹스를 유동화하여 얻은 돈으로 선데이토즈 등을 인수하며 위믹스 홀더들에게 원성을 산 적이 있습니다. 위믹스 백서에 따르면 위믹스 재단이 갖고 있는 물량은 위믹스 생태계를 위해 사용될 것이라 명시되어 있었으나 구체적으로 명시되어 있지 않고, 보통 코인 투자 세계에서 재단 보유 물량은 쉽게 유동화되지 않았기 때문에 논란이 되었었죠. 거기에 유동화를 하지 않겠다라고 이야기하는 대신 위믹스를 담보로 대출을 받는 방식으로 간접적 유동화를 하다가 결국 한국 거래소에서 상장폐지까지 되기도 하였습니다. 

 

결국 국내 가산자산 거래소에서 상장폐지까지 된 위믹스는 2022년 12월 유통계획을 발표합니다. 그동안 소통 없이 지속하던 유동화를 코인 홀더들에게 이런식으로 유통할 것이다라고 공지를 한 것입니다. 홀더들의 반발을 막기 위해서 유통계획과 더불어 수축 토큰 경제를 이야기하였습니다. 블록이 생성되는 양보다 번되는 양을 많게 하여 총 토큰량 자체를 줄이겠다는 이야기입니다. 이번 AMA에서 구체적인 수치까지 이야기하였습니다. 위믹스 매출의 25%를 바이백 하여 소각한다고 합니다. 바이낸스의 BNB 역시 이런식으로 운용되고 있는데, 영업이익의 20%를 바이백 하여 소각합니다. 위믹스는 매출의 25%라고 하니 장기적으로 위믹스의 매출이 늘어난다면 소각되는 양 역시 많아질 것으로 보입니다. 위믹스 내부에서 거래가 계속 발생하고 매출이 증가하고 소각량이 많아지면 장기적으로는 위믹스 한 개의 가치는 높아질 것으로 보입니다. 

위믹스 유통 계획 (Source : Wemix)

다만 단기적으로는 유통량이 많아서 소각되는 양보다 새로 유통되는 양이 많을 것으로 생각됩니다. 단순히 많은 정도가 아니라 엄청 많습니다. 현재 유통 되고 있는 위믹스는 2억 4천 5백만 개 가량입니다. 위믹스의 유통계획에 따르면 2027년까지 위믹스 재단이 갖고 있는 7억 2천만개 전량을 유통할 것으로 계획하고 있습니다. 따라서 단기적으로 바이백 후 소각에 따른 효과는 미미할 것으로 보입니다. 당장 올해 유통될 계획만 하더라도 거진 4억 8천만개 수준으로 지금 유통될 위믹스의 2배가량 정도 됩니다.

 

위믹스 측은 재단이 위믹스를 꼭 붙잡고 있는 것이 결코 생태계에 있어서 좋지 않다고 이야기합니다. 장현국 대표도 매 달 월급으로 위믹스를 구매하고 있고, 위메이드의 창업자인 박관호 의장 역시 지난번 300억원 어치의 위믹스 매수 이후, 추가적으로 300억원의 위믹스를 매수한다고 알려져 있습니다. 당연히 이들 역시 위믹스의 가치가 올라야 하는 위믹스 홀더와 한 생각이라고 이야기하며, 위믹스가 성장하기 위해서는 위믹스가 널리 사용되어야 한다고 이야기 합니다. 저 역시 이러한 생각에는 동의합니다. 엄밀히 이야기해서 위믹스의 사용이 아직 보편화되지 않았습니다. 위믹스 메인넷 이후 여러가지 유틸리티를 확보하고 있으나, 판을 깔아놓고 플레이어들이 알아서 들어오게 하기에는 위믹스가 가진 시간이 많이 없다고 생각합니다. 위믹스 홀더들이 서로 홀딩만하고 서로 회전 거래하면서 가격만 올리는 것은 가치를 올리는 것이 아니라 버블을 만들고 폭탄돌리기 하는 꼴이라 생각합니다. 생태계가 커져야 합니다. 그러기 위해서 위믹스 생태계를 위한 투자는 위믹스 생태계가 장기적으로 성장하기 위해 꼭 필요하다고 생각합니다. 판을 깔아놓고 그 판에 올라갈 플레이어까지 빨리 구해야 하는 것이죠. 따라서 위메이드플레이(전 선데이토즈)를 인수하는 등에 투자는 바람직하다고 생각합니다. 

 

다만 이러한 부분에서 이해상충 문제가 발생할 수 있습니다. 위믹스를 유동화한 것으로 위메이드의 자회사가 늘어난 꼴이 되버렸으니 말입니다. 이 부분에서 위믹스는 이러한 문제를 막기 위해 위믹스 재단의 유동화 작업으로 투자한 모든 재산권은 위믹스 재단에 귀속된다고 이야기 합니다. 앞으로 위믹스 유통에 따라 이루어지는 투자는 위믹스 재단에 속해지겠죠. 그러나 위믹스 재단 역시 위메이드에 속해 있으니 조금 어려운 문제인 것 같습니다.

 

또한 위믹스를 유통할 때 투명성 문제가 거론될 수 있습니다. 이에 대해 장현국 대표는 프로젝트 투자에 있어 투명성을 높이기 위한 외부 자문위원회를 곧 발표할 것이라 이야기합니다. 이미 운영되고 있는 노드카운슬의 과반 찬성과 더불어 외부 자문위원회까지 두어 더욱더 투명하게 위믹스 유통을 통한 투자를 진행한다는 것입니다. 다만 이 부분에서 조금 안타까운 것은 여전히 위믹스가 중앙화되어 있다는 점입니다. 블록체인의 핵심은 탈중앙화이고 이미 여러 프로젝트에서 중요 결정을 할시 홀더들에 의해 투표로 결정하게 됩니다. 위믹스 홀더들이 직접 위믹스가 투자할 대상에 대해 투표할 수 있다면 조금 더 홀더들이 위믹스를 유통하는 데 있어 반발이 없을 것으로 보입니다. 홀더들을 설득하기 위한 것은 회사의 역량이 되겠지만요.

 

아무튼 위메이드의 주식투자자나 위믹스 홀더들은 이러한 위믹스 유통계획을 잘 알고 있어야 할 것입니다.

블록체인 게임의 Business Model

일단 위믹스에서 가장 흥행하고 있는 게임은 미르4와 미르M입니다. 모두 MMORPG이며, Pay to Win의 형태입니다. 리니지라이크라고 불리우는 과금 형식을 갖고 있습니다. 

 

AMA에서 어떤 한 위믹스 홀더가 넥슨의 메이플스토리에 대한 이야기를 하였습니다. 넥슨에서는 메이플스토리를 블록체인 게임으로 만들 것이고 캐시샵을 없앤다는 파격적인 발언을 하였습니다. 모든 아이템은 게임 속에서만 얻어질 것이라는 것입니다. 그리고 이러한 것이 탈중앙 취지에 부합한다는 것이죠. 게임사에서 입맛대로 좋은 패키지를 내놓아 성장에 관여하는 것은 탈중앙이 아니라는 이야기입니다. 그리고 캐시샵을 없애면 유저들이 돈을 더 벌 수 있고, 돈을 더 벌 수 있다면 유저들은 해당 게임으로 몰릴 수 있습니다. 질문자는 메이플스토리로 유저가 몰리게 된다면 기타 게임사에서도 이 길을 따라가게 될텐데 그럼 선두를 넥슨에게 빼앗길 수 있는 우려 또한 표하였습니다.

 

장현국 대표는 캐시샵 관련해서 게임 산업 전망에는 동의한다 하였습니다. 장기적으로 캐시샵이 사라질 것이라 예견하였습니다. 그러나 대부분의 다른 사람들에 생각은 다르다면서 당분간도 앞으로 출시하는 게임에 많이 과금을 해야 승리하는 페이 투 윈 비즈니스 모델을 적용할 것이라 암시하였습니다. 개인적으로는 위믹스 플랫폼이 빨리 커가도록 초기 시장을 선점하기 위해 앞으로 출시하는 게임은 인터게임 이코노미를 정말 과금 없이 유저들 간의 플레이로만 진행되는 무과금형 토크노믹스를 적용해야 한다고 생각합니다. 이런 정책을 적용해야 알아서 유저가 몰릴 것이고 게임사는 광고비도 아낄 수 있고 초기 시장을 선점할 수 있다고 생각하는데요. 물론 초기 투자비용 회수가 늦어질 수는 있지만 장기적으로 건전한 위믹스 생태계 성장을 위한 초기 투자라 생각합니다. 물론 게임을 잘만들기도 해야겠죠.

 

페이 투 윈이기 때문에 게임이 흥행한다고 생각하기 때문에 과금 요소를 계속 집어넣겠다는 것인데요. 저도 이 부분은 동의합니다. 그러나 과금 요소를 없앤다고 페이 투 윈 게임이 되지 않는다고는 생각하지 않습니다. 다만 헤비 과금러 유저들이 게임사에 페이하는 것이 아니라 유저들에게 페이하게 되는 것이죠. 자연스럽게 거래량이 증가할 것이고 위믹스 생태계내 트랜잭션이 많아질 것으로 보고 있습니다.

위메이드 Valuation

위메이드 재무상태표, Source : 위메이드 IR

위메이드는 위믹스 관련 사업을 엄청 넓혀가고 있습니다. 인력도 많이 채용하고 투자도 늘려가고 있습니다. 이에 따라 적자가 심해지고 있습니다. 자본금 대비 부채를 부채비율이라고 얘기합니다. 위메이드의 지난 5년간 부채비율은 20-30%로 안정적으로 관리되었습니다. 그런데 2022년말 기준 부채비율이 148% 가량까지 올라갑니다. 이 정도면 회사가 위험한거 아니냐고 걱정하시는 분들이 계실수도 있습니다. 앞서 위믹스의 유동화에 대해 이야기했습니다. 

위메이드 분기보고서 중 일부, Source : 전자공시시스템

아직 2022년 한 해 사업보고서가 공시되지 않아 2022년 3분기에 공시된 분기보고서를 보면 위믹스 관련 계약부채가 있는 것을 알 수 있습니다. 이것은 위믹스를 유동화해서 얻은 금액입니다. 주석에 보면 고객이 Wemix에서 서비스와 재화를 이용하고, Wemix Token을 지급할 때 수익으로 인식된다고 되어있습니다. 아직까지 가상자산에 대해서 우리나라 금융당국은 회계 가이드라인을 제시하지 못하고 있습니다. 위메이드측도 지난번 위믹스 유동화를 매출로 인식하였다가 부채로 수정하였죠. 근데 부채라고 회계 상 올려두더라도 사실상 이 금액이 위메이드가 갚아야 할 부채는 아닙니다. 실제로 위메이드는 이 돈을 사용하고 있습니다. 어떻게 회계 가이드라인이 결론될지 모르겠지만 현재 위메이드의 재무는 상세히 뜯어봐야 제대로 알 수 있습니다.

 

앞서 위메이드의 유동화 계획을 보면 향후 5년간 위메이드는 약 7억 2천만 개의 위믹스를 유통할 계획을 갖고 있습니다. 위믹스 가격이 상당히 변동성이 있습니다만 지금 글 작성 기준으로 보면 1,947원, 즉 오늘 날짜로 대충 계산해도 1조 4천억원이나 되는 엄청난 금액입니다. 앞으로 위믹스의 미래가 어떻게 될지는 모르겠지만 위메이드가 자신있게 투자를 늘려가는 것은 이렇게 자금을 확보할 수 있기 때문이라고 생각합니다. 다만 밸류에이션을 할 때 위믹스 유동화에 대한 것은 매출로 생각하지 않겠습니다.

1) Bear Case : 위믹스 플랫폼이 그저 그런 사업으로 전락하여, 연평균 5% 총매출 성장을 보여줄 경우

위메이드가 전사적으로 밀고 있는 플랫폼이 성공하지 못하고 매출 성장을 기대 이상 못보여줄 경우의 시나리오입니다. 위믹스 플랫폼의 연평균 성장률은 10%로 계산하였습니다.

저자 예측지 (단위 : 백만원)

2) Base Case : 위믹스 플랫폼이 어느 정도 퍼포먼스를 보여주어, 연평균 12% 총매출 성장을 보여줄 경우

위믹스 플랫폼이 블록체인 게임 산업에서 그래도 어느정도 퍼포먼스를 보여주어 위메이드의 총매출이 연평균 12% 성장할 경우이 시나리오입니다.

저자 예측지 (단위 : 백만원)

3) Bull Case : 위믹스 플랫폼이 큰 성공을 하여, 연평균 22% 총매출 성장을 보여줄 경우

마지막으로는 위믹스 플랫폼이 큰 성공을 할 경우입니다. 

저자 예측지 (단위 : 백만원)

개인적으로 유동화 계획 물량인 위믹스를 가지고 지속적으로 사업을 넓혀가는 만큼, 그리고 아직 경쟁자가 시장에서 두각을 나타내지 못하는 만큼 정책적 리스크를 제외한다면 어느정도 성장을 보여줄 수 있다고 생각합니다. 종합하여 세 가지 밸류에이션은 아래와 같습니다.

저자 예측 계산치 (단위 : 백만원 - 주식가격 제외)

위믹스 유동화 때문에 생긴 부채와 현금에 대해선 계산에 넣지 않고 제외하고 진행했습니다. 제 생각대로 넣는다면 기대 주가는 더 높아질 수 있기 때문에 보수적으로 계산했습니다.

 

위메이드와 위믹스의 미래 어떻게 보시나요?

 

본 글에서 제시한 전망치와 계산은 모두 저자의 주관적 판단에 의해 작성되었습니다. 본 자료는 믿을만한 자료가 아니며 참고만 해주시길 바랍니다. 모든 투자의 책임은 투자자 본인에게 있습니다.

 

감사합니다.